盛達資源（000603.SZ）深度投研報告
一、標的畫像（硬數(shù)據(jù)） 1.1 主營業(yè)務拆解
盛達資源主營含銀鉛精粉、鋅精粉生產銷售 + 有色金屬貿易，本質是 " 以白銀為核心、鉛鋅為基、向金銅延伸 " 的多金屬資源型企業(yè)。核心礦山資產：內蒙古金山礦業(yè)（銀鉛鋅，主體）、阿魯科爾沁旗德運礦業(yè)（銀鉛鋅，控股 74%）、四川鴻林礦業(yè)（菜園子銅金礦，控股 55.6%），以及子公司融資擔保體系下的采選一體化產能。
近三年營收與盈利（已審計 / 業(yè)績預告口徑）：
報告期
營業(yè)收入 ( 億元 )
同比
歸母凈利 ( 億元 )
凈利率
毛利率
2024 年報
3.90
23.6%
48.5%
2025 年報
+22.3%
5.32
+36.5%
25.4%
57.6%
2026Q1
3.84
+8.8%
0.79
+858%
30.0%
61.4%
2026H1E ( 預告 )
3.5~4.0
+399%~471%
注：2025 年營收結構中礦山自產精粉（高毛利）占比約 70%+、貿易（低毛利）約 30% ——這是公司主動壓降貿易規(guī)模、回歸資源本源的戰(zhàn)略結果，毛利率從 48% 躍升至 57% 即源于此。子公司板塊拆分口徑（2025）：金山礦業(yè)為利潤主引擎（技改后產能釋放），德運 / 鴻林貢獻增量權益。
1.2 行業(yè)排名與地位
白銀采選細分：國內 A 股 " 白銀屬性 " 最純的標的之一，與金貴銀業(yè)、豫光金鉛構成白銀三極；按白銀資源量與產量口徑，盛達屬細分冠軍（白銀概念板塊 PB 4.49、PE 25.13，成分股 15 只中盛達市值 171 億居前二）。
鉛鋅銀采選：申萬三級行業(yè) " 鉛鋅（采選）"2026 年 4 月行業(yè)平均 PE 約 30 倍、中位數(shù) 29~30 倍；盛達彼時 PE 55 倍處行業(yè)高估值梯隊（與西藏珠峰同檔），反映其白銀溢價 + 成長屬性。
工業(yè)金屬大行業(yè)：2026 一季報盛達 ROE 2.58% 排名 53/59、EPS 0.12 元排名 38/59 ——盈利能力在有色金屬大行業(yè)中偏弱，但這是礦山企業(yè)強季節(jié)性的階段性反映，下半年才是產銷量高峰。
定性：白銀細分龍頭 + 鉛鋅銀采選高估值梯隊成員 + 向金銅多資源延伸的成長型礦企。
1.3 概念標簽（核心 3 個）
白銀概念（東方財富 / 同花順主標簽，A 股白銀純度最高標的之一）
鉛鋅概念（申萬三級鉛鋅采選，24 只成分股）
黃金概念（鴻林礦業(yè)菜園子銅金礦 2025 年試運行產金，第二成長曲線）
1.4 稀缺屬性
構成 A 股稀缺：①白銀資源稀缺性——公司是國內少有的以銀為第一金屬、銀資源量與產量均居 A 股前列的純資源標的，白銀工業(yè) + 光伏 + 電子需求長期上行；②金山礦業(yè)技改后的產能釋放彈性—— 2024 年完成采選技改，2026 年是首個體量釋放完整年，業(yè)績同比 +400% 即印證；③鴻林銅金礦待產資源—— 605.6 萬噸礦石、金 17049 千克、銅 2.9 萬噸，深部找礦潛力未定價。
二、股東與資本動作（公告溯源） 2.1 實控人結構
股東
持股 ( 萬股 )
占比
性質
甘肅盛達集團有限公司
20,214
29.30%
第一大股東（民營）
趙滿堂
3,619
5.25%
自然人（實控人關聯(lián)方）
三河華冠資源
2,859
4.14%
關聯(lián)方
趙慶（董事長）
1,927
2.79%
實控人
定性：民營控股，實控人為趙慶 / 趙滿堂家族，通過甘肅盛達集團合計控制約 29.3% 股權。非央國企、非地方國資。
2.2 近 6 個月資本動作（公告逐條溯源）
公告日期
類型
內容要點
2026-07-23
股價異動
股票交易異常波動公告（近期連續(xù)大漲后觸發(fā)）
2026-07-14
擔保
子公司為母公司提供擔保進展
2026-07-01
質押
股東部分股份質押
2026-06-29
借款擔保
為公司借款提供擔保
業(yè)績預告
2026H1 歸母凈利 3.5~4.0 億，同比 +399%~471%
2026-06-24/23
子公司 / 關聯(lián)方擔保進展
2026-06-22
收購
德運礦業(yè) 20% 股權收購完成工商變更（持股 54% → 74%）
2026-06-15
立案
公司 + 實控人同日收到證監(jiān)會立案告知書（證監(jiān)立案字 0142026038 號），涉嫌信息披露違法違規(guī)
2026-06-15
質押
股東部分股份解除質押及再質押
2026-06-10
擬 2000 萬收購鴻林礦業(yè) 2.6186% 股權（持股 53% → 55.6%）
2026-06-05/06-01
2026-06-01
分紅
2025 年度權益分派實施（10 派 1.2 元）
2026-05-28
證照
鴻林礦業(yè)取得采礦區(qū)《安全生產許可證》
2026-05-25
收購
德運礦業(yè) 20% 股權及部分債權收購公告
關鍵風險溯源：立案自查說明直接指向2025 年 4 月 29 日披露的控股股東及附屬企業(yè)非經(jīng)營性資金占用——雖已收回全部占用資金及利息，但信息披露合規(guī)性被追溯追責。這是典型的 " 歷史資金占用→整改→被立案 " 鏈條。
2.3 市值管理 / 維穩(wěn)跡象判斷
區(qū)間無回購、無注銷式回購、無員工持股 / 股權激勵披露；
區(qū)間無業(yè)績指引上調，但 2026-06-29 的半年度業(yè)績預告（凈利同比 +400%）客觀上起到正向引導作用；
股東動作以質押為主（7 月 24 日質押比例 35.68%、22 筆，流通股質押 2.41 億股），質押率高企是壓力信號而非維穩(wěn)信號；
6 月密集收購德運 / 鴻林少數(shù)股權，邏輯是 " 增厚權益資源量、做實資產 "，可視作基本面維度的市值支撐，但非典型維穩(wěn)。
定性結論：無明顯市值管理或維穩(wěn)股價意圖，反而是高質押 + 監(jiān)管立案構成雙重壓制；近期公告以 " 擴張收購 + 合規(guī)風險暴露 " 并存為特征。
三、風險項 3.1 審計意見
2024 年報、2025 年報均未觸及非標——接口返回的 2024/2025 財務數(shù)據(jù)為正常連續(xù)披露，無保留意見跡象（審計報告結論未在接口直接體現(xiàn)，但連續(xù)正常披露 + 無退市風險警示，可反推為標準 / 無保留意見）。
3.2 ST 觸發(fā)條件核查
觸發(fā)項
公司現(xiàn)狀
是否觸發(fā)
凈資產為負
凈資產 44.95 億（2026Q1），遠正
凈利潤為負且營收 <1 億
2025 凈利 5.32 億、營收 24.6 億
審計意見非標
標準無保留（推斷）
信息披露違法違規(guī)立案
已觸發(fā)（2026-06-15）
觀察*
結論：觀察 *——當前未觸及 ST/ 退市預警，但證監(jiān)會立案是實質性合規(guī)風險：立案調查期間若最終認定重大違法違規(guī)，可能觸及 " 信息披露重大違法 " 強制退市情形（需看最終處罰結論）。在處罰落地前，定性為觀察，是本報告建議 " 觀望 " 的核心依據(jù)。
3.3 其他風險
股權質押：35.68% 質押率（22 筆），若股價持續(xù)下跌存在平倉連鎖風險；
訴訟仲裁：當前無重大未決訴訟（latestSuitSum=0）；
經(jīng)營現(xiàn)金流季節(jié)性：Q1 經(jīng)營性現(xiàn)金流僅 0.58 億，全年需看 H2 回款。
四、估值（行業(yè)適用指標：PE/PB 貼現(xiàn)） 4.1 行業(yè)估值帶（申萬鉛鋅采選 / 白銀概念）
口徑
行業(yè)平均 / 中位 PE ( TTM )
行業(yè) PB
數(shù)據(jù)來源
申萬鉛鋅采選（純資源型）
中位數(shù) 29~30 倍，平均約 30 倍
券商口徑 2026-04
白銀概念板塊
PE 25.13
PB 4.49
2026-07-24
申萬有色金屬一級
PE 84.80（受個別高值拉高）
PB 4.56
4.2 公司 vs 同業(yè) vs 行業(yè)
指標
盛達資源
山金國際
興業(yè)銀錫
華鈺礦業(yè)
行業(yè)中位
PE ( TTM )
~20
4.90
4.08
5.15
3.44
~3.7
ROE ( TTM )
約 18%
22.6%
24.6%
19.9%
總市值 ( 億 )
171
604
557
146
綜合評分
77.6
83.2
82.5
74.3
關鍵發(fā)現(xiàn)：盛達 PE 28.35 倍顯著高于同業(yè)（16~21 倍）和白銀板塊均值 25 倍，溢價約 30%~70%。支撐溢價的邏輯是成長增速（2026H1 凈利 +400%）和白銀純度；但 PB 4.9 已處同業(yè)中上、逼近興業(yè)銀錫 5.15。
4.3 合理估值區(qū)間（PE 貼現(xiàn)法）
公式：合理市值 = 歸母凈利 × 合理 PE
2026 年一致預期凈利：約 12.56 億（機構一致預期，對應 EPS 1.82 元、凈利同比 +135.86%）
行業(yè)合理 PE 帶：25~30 倍（鉛鋅銀采選中位 + 白銀溢價）
合理市值區(qū)間：12.56 億 × 25 倍 =314 億～ 12.56 億 × 30 倍 =377 億
對應股價：314 億 /6.9 億股 =45.5 元～ 377 億 /6.9 億股 =54.6 元
注：若采用更保守的 2025 年實際凈利 5.32 億 × 25~30 倍，對應市值 133~160 億、股價 19.3~23.2 元——這正是當前股價 24.8 元所反映的 " 用過去業(yè)績看已不便宜 "。
兩種算法落差的本質：市場當前 price-in 的是2026 年高成長兌現(xiàn)（動態(tài) PE 僅 13.6 倍），而非 2025 年靜態(tài)業(yè)績。因此估值的分歧點完全在于2026H2 能否延續(xù) H1 的高增長。
4.4 估值評分
評分：5（中性偏下，唯一整數(shù)）
判定理由：動態(tài)看（2026 預期 PE 13.6 倍）顯著低于行業(yè)中位，看似低估；但靜態(tài) PE 28.35 倍較同業(yè) 16~21 倍溢價 40%~70%，且立案風險未定價、質押率 35.7% 構成下行期權。成長兌現(xiàn)則 5 分偏保守、不兌現(xiàn)則高估——綜合給 5 分，偏離度方向取決于監(jiān)管風險落地與業(yè)績兌現(xiàn)的賽跑。
一年一倍者眾，三年一倍者寡。
努力追尋一條成熟、穩(wěn)健、低回撤、可持續(xù)、可傳家的投資之道，穿越牛熊，穿越周期。
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