今年是康龍化成首次在財(cái)報(bào)中披露，新分子類型項(xiàng)目合作情況，比如其在核心主業(yè)實(shí)驗(yàn)室服務(wù)的經(jīng)營亮點(diǎn)中提到，拓展了多個(gè)戰(zhàn)略合作伙伴，大型合作項(xiàng)目和新分子類型項(xiàng)目 ( 多肽、寡核苷酸、抗體、蛋白、ADC 及 CGT 產(chǎn)品等 ) 實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。雖然沒有具體披露新分子各細(xì)分領(lǐng)域的具體合作項(xiàng)目數(shù)，及同比增長情況，但這說明康龍化成已從前面 R 端卡位新分子業(yè)務(wù)。

值得關(guān)注的是，康龍化成還在財(cái)報(bào)中明確表示，加強(qiáng)新分子和大分子 CDMO 能力，后端正在補(bǔ)課上車中，具體來看：

ADC 領(lǐng)域，在連接子、高活化合物生產(chǎn)的基礎(chǔ)上，加強(qiáng) ADC 偶聯(lián)能力，用于早期臨床用藥生產(chǎn)的 GMP 生物偶聯(lián)車間已投入使用；

多肽領(lǐng)域，在現(xiàn)有的多肽 GMP 中試車間的基礎(chǔ)上，新的、更大規(guī)模的多肽原料藥固相合成車間，預(yù)計(jì)將于 2026 年建成；

抗體藥領(lǐng)域，增強(qiáng)寧波大分子 CDMO 管線，在鞏固國際藥企項(xiàng)目持續(xù)生產(chǎn)的基礎(chǔ)上，啟動了多個(gè)從 DNA 到 IND 的抗體項(xiàng)目；同時(shí)控股佰翱得，提升補(bǔ)強(qiáng)復(fù)雜藥靶蛋白制備及分析的服務(wù)能力；英國利物浦工廠也贏得了首個(gè)單克隆抗體 GMP 生產(chǎn)訂單。CGT 方面，為 19 個(gè)基因治療 CDMO 項(xiàng)目提供服務(wù)，臨床前 9 個(gè)，一二期 9 個(gè)，三期 1 個(gè)。

目前，康龍化成已打通 CRDMO 模式，全流程、一體化平臺高效協(xié)同，企業(yè) 84%+ 收入來自藥物發(fā)現(xiàn)服務(wù)客戶，這意味著不俗的從 R 到 M 的高轉(zhuǎn)化，如果這種高轉(zhuǎn)化能從小分子順延到新分子領(lǐng)域，那未來的第二、第三增長曲線將能培育出來。

當(dāng)然挑戰(zhàn)也有，康龍化成正在投資做大，處于 " 高投入、高負(fù)債、高成長 " 階段，短期償債與產(chǎn)能消化是核心風(fēng)險(xiǎn)——一項(xiàng)重大開支便指向 CDMO 擴(kuò)產(chǎn)，這種重資產(chǎn)模式的殘酷就在于，建廠房的時(shí)候是吸血鬼，轉(zhuǎn)固之后如果沒有訂單，折舊費(fèi)用就是催命符，而其一年內(nèi)到期的短期借款高達(dá) 47.66 億元；好在造血能力較強(qiáng)，能緩解資本開支壓力，比如去年經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入高達(dá) 32.21 億元。

康龍化成現(xiàn)階段一個(gè)很明顯的特點(diǎn)就是，很多提前投入，用短期利潤，換長期能力，比如控股佰翱實(shí)現(xiàn)技術(shù)補(bǔ)強(qiáng)，比如員工增長 3718 人，更多指向新領(lǐng)域人才儲備，而非員工增加而效率下降。不過這種提前投資，就像康龍的 CGT 業(yè)務(wù)一樣，要有一個(gè)較長期的逐步兌現(xiàn)過程，而康龍要保證能夠順利消化。

萊英新分子業(yè)務(wù)開始引爆，輕裝前行再加速

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如果說康龍有 R 端鎖源優(yōu)勢，但 M 端補(bǔ)課、負(fù)重前行 ，那么凱萊英雖沒有 R 端優(yōu)勢，但強(qiáng)在 CDMO 且輕裝上陣，關(guān)鍵是新分子業(yè)務(wù)已進(jìn)入加速通道，開始引爆。具體來看：

新興業(yè)務(wù)跨越增長，多肽、寡核苷酸、ADC 等成為增量引擎：實(shí)現(xiàn)收入 19.29 億元，同比增長 57.30%；其中，來自境外收入 8.52 億元，同比增長 240%，對應(yīng)境內(nèi)收入已超 10 億元。這意味著，在熱門賽道，凱萊英不僅與中國新藥有深度捆綁，也在境外市場開始加速攬單。

項(xiàng)目分布來看，多肽，服務(wù)處于臨床階段的藥物 52 個(gè)，其中減重相關(guān)領(lǐng)域項(xiàng)目 19 個(gè)，8 個(gè)處于臨床后期；首個(gè)多肽項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)商業(yè)化供貨，根據(jù)在手訂單預(yù)計(jì) 2026 年多肽業(yè)務(wù) 4 個(gè)驗(yàn)證批階段 ( PPQ ) 項(xiàng)目。 ( ps, 下一代減重分子領(lǐng)域，凱萊英已拿下 5 個(gè)減重相關(guān)小分子 GLP-1 臨床階段項(xiàng)目，其中 2 個(gè)處于臨床后期。）

寡核苷酸，服務(wù)臨床階段項(xiàng)目 69 個(gè)，其中有 20 個(gè)處于臨床后期。

毒素連接體業(yè)務(wù)，服務(wù)臨床項(xiàng)目 36 個(gè)，其中驗(yàn)證批階段 ( PPQ ) 項(xiàng)目 6 個(gè)，首個(gè) ADC 藥物通過注冊現(xiàn)場核查 ( PAI ) 核查，正式進(jìn)入商業(yè)化階段。

生物大分子業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 2.94 億元，同比增長 95.76%，共有 130 個(gè)執(zhí)行項(xiàng)目：5 個(gè) BLA 項(xiàng)目，46 個(gè) IND 項(xiàng)目，近 70 個(gè)研發(fā)服務(wù)項(xiàng)目。順利完成首個(gè) PPQ 生產(chǎn)，承接首個(gè)抗體多肽偶聯(lián)藥物 ( APC ) 一站式服務(wù)項(xiàng)目、首個(gè)高濃度抗體制劑生產(chǎn) IND 項(xiàng)目、助力首個(gè) ADC BLA 后期項(xiàng)目海外成功授權(quán)，助力國內(nèi)多家頭部客戶多個(gè)項(xiàng)目成功出海。

技術(shù)方面來看，片段酶連接、TAG 輔助液相合成連續(xù)純化、連續(xù)裂解等技術(shù)實(shí)現(xiàn)突破；產(chǎn)能布局來看，多肽固相反應(yīng)合成總產(chǎn)能為 45.000L，預(yù)計(jì) 2026 年底將進(jìn)一步增至 69.000L；寡核苷酸產(chǎn)能達(dá) 120mol，預(yù)計(jì) 2026 年 6 月底將增至 180mol；0EB5 廠房和研發(fā)樓建成并投入使用，顯著增加高活性藥物的商業(yè)化項(xiàng)目交付能力。奉賢一期商業(yè)化抗體車間實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)，奉賢一期商業(yè)化 ADC 車間預(yù)計(jì) 2026 年第二季度交付。

圖源：凱萊英官網(wǎng)

值得關(guān)注的，新興業(yè)務(wù)整體毛利率 30.12%，同比提升 8.45 個(gè)百分點(diǎn)，這意味著新產(chǎn)能已經(jīng)跨越了最痛苦的 " 折舊吞噬利潤 " 的死亡之谷，規(guī)模效應(yīng)的印鈔機(jī)正式啟動。

投研人士指出，凱萊英目前賬上趴著超 70 億現(xiàn)金和理財(cái)，有息負(fù)債為零，沒有一分錢債務(wù)、擁有絕對成本優(yōu)勢的凱萊英，不僅能熬死對手，甚至能在底部廉價(jià)收割優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能。在這個(gè)重資產(chǎn)游戲里，活得久比跑得快更重要——它的天花板在于，雖錯(cuò)過了純生物大分子（單抗）的紅利，但憑借多肽、ADC、寡核苷酸，及輕裝上陣的優(yōu)勢，或能夠大跨步拉升其在全球 CDMO 榜單的排名。

博騰股份完成新分子業(yè)務(wù)卡位，有業(yè)績貢獻(xiàn)、起飛還有距離

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博騰股份最新年報(bào)顯示，2025 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入同比增長 13.54% 至 34.2 億元；歸屬凈利潤同比增長 133.48%至 9633.99 萬元，不僅重回雙位數(shù)增長通道，新分子業(yè)務(wù)也已完成卡位，開始貢獻(xiàn)業(yè)績，去年公司營業(yè)收入增長主要來自小分子原料藥業(yè)務(wù)收入同比增長約 13%，細(xì)胞與基因治療業(yè)務(wù)同比增長約 36%、新分子業(yè)務(wù)同比增長約 224%。

從訂單來看，細(xì)胞與基因治療業(yè)務(wù)服務(wù)訂單客戶 107 家，服務(wù)訂單項(xiàng)目 186 個(gè)，引入新客戶 81 家，新項(xiàng)目 119 個(gè)，新簽訂單 1.89 億元；新分子業(yè)務(wù)新簽訂單 7,875 萬元，服務(wù)訂單客戶 59 家，服務(wù)訂單項(xiàng)目 98 個(gè)，涵蓋臨床早期 ( IND ) 、臨床三期和 NDA 等不同階段，并實(shí)現(xiàn) 67 個(gè)項(xiàng)目的階段性交付，涵蓋 RDC、AOC、APC 等復(fù)雜項(xiàng)目類型。

值得一提的是 2025 年，公司 ADC 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)海外訂單和交付的破局，獲得海外雙載荷 ( Dual-Payload ) ADC IND 整包項(xiàng)目訂單；多肽和有效載荷 - 連接子 ( Payload-linker ) 業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn) NDA 項(xiàng)目破局。隨著奉賢工廠中試產(chǎn)能投用，2025 年，奉賢工廠共計(jì)交付 20 個(gè)新分子項(xiàng)目，逐步建立良好的交付記錄。2025 年 6 月，公司上海奉賢工廠及外高橋研發(fā)生產(chǎn)基地先后通過歐盟質(zhì)量受權(quán)人 ( QP ) 審計(jì)，為新分子業(yè)務(wù)拓展全球市場奠定基礎(chǔ)。

報(bào)告期內(nèi)，公司整體毛利率近 30%，同比提升約 5 個(gè)百分點(diǎn)。盈利能力持續(xù)改善提升，但新興業(yè)務(wù)壓力仍存，比如新分子業(yè)務(wù)虧損 7,355 萬元，同比增加虧損 828 萬元，主要系新分子業(yè)務(wù)上海奉賢及外高橋基地新增折舊約 1,467 萬元所致。

換言之，博騰新分子業(yè)務(wù)已卡位，但和康龍化成一樣仍在負(fù)重前行，對未來的投資，仍需要時(shí)間轉(zhuǎn)化落地，已入門但離起飛還有距離。

境內(nèi)營收三家都是高增，加速捆綁中國新藥

博騰股份：2025 年，公司美國市場增長 21%，中國市場同比增長 39%，歐洲市場同比下降 12%，日韓等其他海外市場同比增長 20%。

圖源：博騰股份

凱萊英：自境外市場客戶收入 49.21 億元，同比增長 14.85%；來自境內(nèi)市場客戶收入 17.49 億元，同比增長 15.09%。

康龍化成：北美客戶收入占比約 62%，同比增長約 11%；歐洲客戶（含英國）收入占比約 21%，同比增長約 27.4%；中國客戶收入占比約 15%，同比增長約 15.7%；其他地區(qū)客戶收入占比約 2%，同比增長約 14.9%。

相對來說，藥明康德國內(nèi)收入同比還是負(fù)增長，這可能說明，上述三家加速捆綁中國新藥的同時(shí)，在國內(nèi)向上搶單，向下滲透。

參考來源：

[ 1 ] 蓋德視界觀察

[ 2 ] 康龍化成、凱萊英、博騰股份

[ 3 ] 投研界觀點(diǎn)

制作策劃

策劃：May / 審核校對：Jeff

撰寫編輯：May / 封面圖來源：網(wǎng)絡(luò)

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